日本野村证券认为，AI推论与AI代理将推动记忆体需求进入超级周期，未来五年供需缺口恐持续扩大，因此大幅上调三星与SK海力士目标价，并认为两者估值模式未来有望逐步向台积电靠拢，而非继续被视为受存储传统周期循环影响的股票。

野村狂调三星、SK海力士目标价：估值正向台积电靠拢。

野村证券于上周五（15日）发布最新研究报告，大幅上调三星电子与SK海力士目标价，分别从34万韩元、234万韩元调升至59万韩元、400万韩元，两者隐含涨幅均逾118%，并同步维持买入评级。野村证券指出，AI推论需求爆发所带动的结构性供需失衡，正从根本上重塑储存器行业的估值逻辑，此轮超级周期与历史上任何一次都截然不同。

野村认为，自2022年底ChatGPT问世以来，储存器行业已进入结构性成长阶段。 随着 AI 应用重心从训练转向推理，以及检索增强生成（RAG）与 AI智能体的快速普及，HBM的需求正呈现乘数级扩张，需求量是用户规模、使用时长、任务复杂度及推论 token 消耗量等多项变量的乘积。

以 token 消耗量为例，简单问答仅需约30个输出 token，生成一小时影片则需约1亿个输出 token。 随着 AI智能体使用场景持续深化，每位用户的token消耗量正以指数速度攀升。野村估算，未来五年储存器需求可能扩增数千倍，但同期行业供给受制于产能扩张周期，预计仅能实现约5至6倍成长（年复合增速约30%）。

从资本支出角度观察，全球数据中心资本支出预计将从2025年的1.16万亿美元，增长至2030年的6.13万亿美元，储存器在其中的占比也将从9%大幅提升至23%。

长期供货协议锁定获利能见度，「周期股」逻辑正在瓦解

面对市场对长期协议（LTA）效力的疑虑，野村指出，当前LTA结构已与历史上屡屡失效的版本大相径庭。 合约期限长达3至5年，并附带预付款安排与资本支出支持承诺，取消难度大幅提升。更关键的是，野村认为，客户对HBM及高性能储存器的需求已超过行业中长期供给能力，即使抛开LTA保护，结构性供不应求本身便足以支撑厂商的持续高获利。

基于此，野村预计三星电子与SK海力士未来3至5年将实现年均约30%的营收与获利成长，2026年获利更可望出现7至8倍的跳跃式增长。野村进一步指出，这一成长轨迹与台积电2025至2028年约30%的年复合增速高度相似，然而台积电目前的12个月远期市盈率约为20倍，三星与海力士却仅约6倍，两者之间的折价差距已难以合理化。如果按照三星和海力士的市盈率达到台积电的一半左右，两家公司的股价还能上涨约60%左右。 

三星：目标价59万韩元，代工业务成本压力仍是变数

野村将三星目标价上调至59万韩元，估值方法由原先3.0倍股价净值比提升至5.0倍，目标折现率从17%下调至10%。获利预测方面，预计2026至2028年营业利益分别达307兆、432兆及511兆韩元，年增率分别为604%、41%与18%，DRAM与NAND营业利益率预计分别维持在71%及63%左右。

不过野村也点出三星代工业务的隐忧：超过30%的2026年营收将用于支付员工奖金，美国晶圆厂运营成本亦较韩国本土高出约50%。

股东回报方面，野村预计三星将以自由现金流的50%回馈股东，2026至2027年自由现金流收益率分别为13%与20%。

海力士：纯储存属性溢价凸显，ROE 可望突破百分百

野村将SK海力士目标价上调至400万韩元，目标股价净值比从3.5倍提升至6.0倍，隐含涨幅约120%。

预计2026至2028年营业利益分别为281万亿、394万亿及480万亿韩元，同比分别达496%、40%与22%。

海力士因高财务杠杆与纯储存器业务属性，ROE表现显著优于三星，2026至2028年预计分别达100%、73%及54%。

在HBM领域，野村预计海力士HBM平均销售单价将从2026年的约12.9美元/GB逐步提升至2027年的约20.9美元/GB，HBM营业利益率亦将从63%升至72%。

此外，野村预计海力士现金余额最快于2026年上半年达到100万亿韩元，届时公司可能推出更积极的股东回报政策，并考虑赴美进行ADR挂牌以拓展投资人基础。